Bases para a retomada da infraestrutura – Versão 2

Bases para a retomada da infraestrutura – Versão 2

Raul Velloso

Brasília, 26.06.20

Investir em infraestrutura é a chave para sair do buraco atual e produzir um crescimento mais rápido do PIB na sequência. Além de se expandir a capacidade de prestar serviços, a produtividade do País aumenta bem mais do que se a ênfase fosse em muitos outros segmentos. Ressalte-se que os efeitos benéficos dos investimentos em infraestrutura vão além da expansão do PIB. Conforme estudo recente, para uma amostra relevante de países e para a média das observações de um determinado período, demonstrou-se que, quanto maior for o “estoque” e a “qualidade” da infraestrutura, maior será o crescimento do PIB per capita e, em adição, menor o grau de desigualdade de renda da mesma região. (Veja Gráficos 1 a 4, ao final do texto)

Só que o grosso da história recente é de queda acentuada dos investimentos públicos (basicamente em infraestrutura), um desempenho com altos e baixos no segmento de concessões – como no caso de rodovias, em parte por um forte viés anti-privado nas mentes e ações de algumas autoridades –, e uma virtual ausência do que se convencionou denominar de PPP (Parcerias Público-Privadas). Daí um forte motivo para, mesmo antes da covid, o PIB não decolar.

Nesse contexto, os dados disponíveis para os investimentos totais em infraestrutura mostram, ao se comparar o valor médio da década de 80 (1981-90) com o das décadas seguintes (1991-2019), uma queda para menos da metade do valor anterior em termos de porcentagem do PIB. (Gráfico 5). Já a taxa de crescimento do PIB desabou da média de 8,6% ao ano nos anos 70, primeiro para 3,6% na década de 80 e, depois, para 2,3% nas três décadas seguintes, demonstrando o elo entre a queda de um e a do outro.

Nos últimos três anos, o PIB cresceu à taxa média de apenas 1,2% ao ano, para taxas individuais situadas entre 1,1 e 1,3%. Parecia, assim, que tínhamos chegado no que se pensou ser o fundo do poço. (Gráfico 6) Longe disso, diante da covid-19, as projeções para 2020 mudam todos os dias para baixo. Hoje mesmo o FMI reviu suas projeções, indicando que a de abril (-5,3%) passou agora para -9,1%. E ninguém sabe onde isso vai parar, enquanto a crise sanitária não atingir uma certa estabilização.

Oriundo da Universidade de Chicago, o novo ministro que assumiu o comando de toda a área econômica do governo manteve o “teto dos gastos” herdado da gestão Temer, que não é aplicável sem medidas de ajuste adicionais, e buscou a aprovação de reformas politicamente indigestas que permitiriam reduzir gastos fortemente, destacando-se a da previdência que, após muita luta e algumas perdas, foi finalmente aprovada. Já as demais entraram no banho-maria do qual talvez não saiam tão cedo. Ativos públicos devem em adição ser vendidos para abater parte do estoque de dívida. Tudo aquilo que se relacionasse com funcionário e investimento público (neste caso, em choque com a necessidade acima indicada) deveria ter prioridade baixa. Já para atrair investidores externos a fórmula mágica seria aprovar reformas estruturais, algo em cuja viabilidade ninguém mais acredita.

Em suma, antes de olharmos para o que fazer após a covid, a verdade é que, no que dependesse de uma retomada firme dos investimentos, a guerra da recuperação do crescimento do PIB estava longe de ser ganha. Diante dela e deixando de lado a forte emissão monetária, que agora se tornou crucial, políticas como as acima detalhadas foram jogadas para o espaço. O governo se limita à defesa dos ataques dos políticos por maiores gastos, entre outras concessões.

A partir da crise, o consumo começou se reduzindo fortemente na sequência do confinamento, algo cujos efeitos depressivos logo se propagaram para o lado da oferta. Na sequência, a arrecadação tributária desabou nos vários governos, enquanto os gastos em saúde teriam de necessariamente subir. Por sua vez, os investimentos públicos passaram a ser mais comprimidos ainda do que já vinham sendo pela política macroeconômica precedente. Com exceção do agronegócio e de outros segmentos essenciais, a produção e os investimentos tenderiam a encolher também no âmbito privado. Difícil programar investimentos num quadro de forte queda do PIB e muita incerteza no plano mundial. Por último, o Governo Central carrega bem mais nos gastos correntes, ao bancar, corretamente, uma renda básica para as pessoas mais vulneráveis, e deveria se dedicar a uma política bem feita de expansão de investimentos, última válvula de escape com começo meio e fim que restou, conforme se verá mais embaixo. Enquanto isso, os déficits públicos brasileiros estão subindo celeremente desde o início da crise. Tanto que a revista The Economist acaba de estimar que o nosso será o maior de todos os déficits de países em 2020. Para financiá-los, o quadro de alta incerteza que tem vigorado ultimamente favorece a emissão de moeda em contraposição a títulos.

Em síntese, para se contrapor a tudo isso, só resta mesmo investir bem mais e bem rápido em infraestrutura, tanto do lado público como do lado privado, mantendo-se válida a mesma receita da fase pré-covid.

Por sua abrangência e complexidade, estudar-se-á como abrir espaço para investimentos nos orçamentos estaduais e municipais mais adiante no texto. Por enquanto, basta informar que a razão investimento-PIB do setor público consolidado após ter subido de 2,5 para 5,4% do PIB entre 1947 e 1969, quando tinha mais do que dobrado, desabou seguidamente até chegar ao menor valor da série obtida pelo IBGE e disponível até 2017, quando alcançou a marca de 1,2% do PIB, que representa apenas um pouco mais de ¼ do pico da série. (Gráfico 7).

Quanto ao investimento privado, considerando por enquanto apenas as concessões de rodovias, note-se que há no Brasil investimentos privados estrangeiros de peso nesse grupo, além dos nacionais. Mas no ministério da economia, em que pese sua suposta orientação liberal-radical, demonstra-se interesse em que aumentem apenas os investimentos privados estrangeiros novos, não todos. É como se, ao entrarem no País, os investidores ficassem contaminados automaticamente pelas supostas mazelas locais.

Na verdade, com análise que deveria posteriormente ser estendida aos demais segmentos do setor de infraestrutura, tudo isso é parte de um claro viés anti-privado presente na ação governamental, mesmo no tocante às concessões, onde só os investidores privados podem existir,  só que, nestas, isso vale basicamente em relação ao estoque existente. Em parte isso se explica pelos episódios recentes de corrupção, ainda que os casos expostos recentemente venham sendo escancarados há algum tempo e punições exemplares aplicadas. No mais, se dá por tendência ideológica contrária ou mero populismo, o que gera ainda um misto de temor e hesitação em determinadas agências reguladoras e outros entes do poder executivo que lidam com o assunto, que, junto com os demais senões, produzem insegurança jurídica e obviamente afugentam investimentos.

Pela visão oficial atual, a saída é contar com investimentos estrangeiros novos, que seriam atraídos pelo programa de reformas em curso, no momento completamente paralisado. Há, contudo, os que, como eu, não têm muita esperança nisso. Aprovar reformas impopulares no meio do atual sofrimento é algo difícil de imaginar. Pelo que se fez até agora, desde a política de reação à crise sanitária até a política econômica propriamente dita, e até mesmo a forma no mínimo atropelada de governar, há uma profunda decepção com o desempenho do Brasil e, daí, pouca disposição de trazer dólares novos para investir aqui.

Em resumo, o ponto inicial é que quando a covid explodiu não faltavam obstáculos se interpondo à realização de investimentos. Voltando às concessões federais de rodovias, vê-se que o setor privado enxerga sua rentabilidade potencial, mas sente, ao mesmo tempo, os efeitos de um paradoxal viés contrário nas ações de determinados órgãos, exatamente quando o privado seria mais necessário. É fato que, como vários projetos de rodovias estão prestes a vencer, às vésperas de estourar a crise do covid-19 o ministério da infraestrutura começou a anunciar, com alarde, um grande programa de relicitações de concessões de rodovias, ainda que em geral houvesse um certo ceticismo quanto às chances dessa empreitada prosperar. Já se sabia que são muitos os problemas acumulados nos 60 projetos em operação no País por conta de vários motivos, e que pouco progresso para ajustá-los tem havido nos últimos anos.

Tendo estourado a crise, essa situação, contudo, mudou de forma acentuada, pois muito do que tinha de ser feito em termos de gastos federais correntes bem ou mal está andando e cada nova estimativa do PIB é para pior. (Falo de aumentar gastos e transferências da área de saúde e com a criação de uma renda emergencial). Assim, vai ficando cada vez mais claro que investir rápida e expressivamente no setor de infraestrutura é a principal saída para tirar o País do buraco em que a covid nos meteu e retomar o crescimento do PIB. Ou seja, é fundamental examinar o que fazer para atacar o problema crucial da falta de investimento da forma mais rápida possível, e em todas as frentes.

Ficando nas concessões, comecemos lembrando que acaba de sair um parecer da área jurídica do governo visando ao reequilíbrio em face da covid dos contratos existentes, uma tênue luz no fundo do túnel de apoio, que, ao que se diz, seria um trabalho de escopo restrito aos fatores surgidos em seguida à pandemia, ficando assim sua eficácia sob uma certa dúvida, ainda que essa razão de reequilibrar seja muito óbvia à primeira vista. Na verdade, o melhor não parece ser o governo esperar para relicitar as concessões nas datas de vencimento previstas, na esperança de poder reduzir pedágios de forma expressiva à frente, e com isso conquistar votos de louvor dos usuários futuros.

Em vez disso e com foco nos investimentos, as autoridades deveriam apoiar um programa mais amplo para todas as concessões, em que, para as que necessitassem, elas tivessem, primeiro, seus prazos estendidos, só que procurando antes diagnosticar e equacionar todos os problemas herdados da fase precedente que obviamente estão travando o andamento de muitos casos. Em seguida, adicionar-se-iam os problemas ligados à covid, para, ao final, apresentar e negociar as melhores soluções possíveis entre as partes envolvidas. Num primeiro levantamento que acompanhei de perto, estima-se que, nesses termos, seria possível investir rapidamente algo ao redor de R$ 44 bilhões, desde que certos problemas críticos fossem equacionados.

Nesse contexto, e para exemplificar, cabe destacar os seguintes casos específicos: 

1/ Entre os contratos da 1ª Etapa do Programa de Concessões Federais, dois deles, CRT e Concer, encontram-se com grandes reequilíbrios pendentes de solução junto à agência reguladora, prejudicando a oportunidade de novos investimentos. Já a  concessionária da Via Dutra teria pronto há algum tempo um projeto de duplicação da pista na região Serra das Araras, além de recursos disponíveis para investir rapidamente, mas sua implementação depende de o governo desistir da ideia de relicitá-la na data de vencimento, o que aumentaria em cerca de 5 anos o tempo requerido até completar esses gastos em sua nova configuração.

2/ Até hoje não foram reequilibrados de forma definitiva os contratos afetados pelos efeitos das leis de 2015 e 2018, que isentaram os eixos suspensos e o aumento do limite de excesso de peso dos caminhões, cabendo adotar as providências cabíveis para tirar esses problemas da frente e estimular novos investimentos.

3/ Existência de perdas substanciais das concessionárias da 3ª. Etapa do Programa das Concessões Federais, iniciadas em 2014/15, resultando grande judicialização de contratos, duas Medidas Provisórias, a Lei 13448/17 e penosas discussões entre entes privados, Executivo e Legislativo, além dos órgãos de controle. (A situação dessas concessões até hoje não está resolvida, postergando investimentos de mais de R$ 10 bilhões, sem perspectiva clara de equacionamento). Note-se que o tempo para negociar devoluções, realizar novos leilões, assinar os contratos e iniciar os investimentos, tomará no mínimo mais 4 anos, além dos 5 que já se passaram. A cada ano que não se resolve essa questão mais se agrava a situação das concessionárias.

4/ Longa disputa judicial entre o Estado de São Paulo (gestão Alkmin) e as 12 concessionárias da 1ª Etapa desse estado, em que SP iniciou um conflito com as concessionárias para anular aditivos assinados em 2006, e agora enfrenta uma judicialização que deverá se encerrar apenas no âmbito do STJ, muito provavelmente com vitória das concessionárias.

Ou seja, não faz sentido passar por um necessário, porém complexo e difícil reequilíbrio de todas as concessões no Brasil por consequência da Covid-19, para ao final voltar à situação de ineficiência e caos regulatório vigente em janeiro/2020. Trata-se, agora, de um amplo plano de recuperação pós-guerra, cabendo ao Executivo tomar a frente do desafio de recuperar e sanear todo o setor de concessões, repactuando contratos com vistas à retomada dos investimentos e do crescimento do país.

Ter-se-á, assim, um novo tempo atrativo para os investidores, com menor número de pendências, menor insegurança regulatória e valorizando todos aqueles que atuam em consonância com os objetivos maiores, incluindo os atuais acionistas estrangeiros, mais antigos e de grande peso no total.

Para concluir, uma das peças básicas na ação ante-crise-do COVID-19 é o socorro a Estados e Municípios, hoje bem mais frágeis financeira e gerencialmente, por vários motivos: a) uma situação financeira bastante vulnerável na largada do processo (veja a seguir); 2/ pesadas perdas de arrecadação em face do forte desaquecimento da economia; 3/ atuação bem mais próxima fisicamente dos atingidos pelo vírus; e 4/ alta escassez de financiamento, já que, diferentemente da União, não podem emitir moeda ou, sem autorização específica da União, títulos em geral.

Só que, como se vê pelas negociações em curso, as novas medidas acordadas até o momento não se afiguram suficientes para atender às necessidades mais prementes dos entes subnacionais. Nessas condições, se antes havia praticamente nenhuma sobra de recursos para investir na maioria dos entes, para estes, agora, se não houver apoio mais incisivo, só restará atrasar pagamentos, com todas as consequências complicadas que isso encerra.

Por trás da fragilidade das finanças locais que estava presente no momento em que estourou a COVID, se destaca o fato de os déficits financeiros dos regimes próprios estaduais terem disparado nos últimos anos pré-crise, até atingir cerca de R$ 102 bilhões em 2018. (Gráfico 8)

Cabe lembrar que, no caso dos Estados, predominam atualmente “segregações de massas”, em que duas massas de servidores são separadas por uma data de admissão recente, recordando-se que o cálculo acima indicado dos déficits financeiros, que é dado pela diferença entre despesas e contribuições da massa mais antiga, não contempla os pagamentos relativos às contribuições patronais associadas aos fundos previdenciários relativos à massa mais recente e dos relativos às alíquotas suplementares calculadas para zerar passivos atuariais.

Somando tudo isso por um período longo rumo ao futuro, e descontando os valores anuais por uma taxa de juros adequada a fim de calcular seu valor presente líquido total, estimaram-se passivos atuariais totais expressivos de R$ 2100 bilhões para os Estados e 1200 bilhões para o RPPS da União no ano de 2019. (Quadro 1, em seguida ao Gráfico 8).

Contrastem-se, ainda, os últimos valores recordes dos déficits financeiros com os que oscilavam em 2006-10 em torno de R$ 25 bilhões, quatro vezes menores. Por último, somando a União e os Estados, esses déficits financeiros devem ter chegado perto de R$ 200 bilhões somente em 2018, com valores praticamente iguais nas duas esferas de governo.

No tocante aos municípios, na sua grande maioria sem segregação de massa, até há superávits financeiros razoáveis, mas como foi apurado que, ainda assim, haveria um passivo atuarial nesses entes da ordem de R$ 1.000 bilhões em 2019, tal compromisso, mesmo representando apenas algo ao redor de 23,1% do passivo atuarial consolidado (valor esse obtido pela divisão de 1.000 pelo total de 4.330 bilhões, vezes o valor 100), envolve uma grande sobrecarga sobre eles.

Com efeito, para completar a tarefa de custear a atual geração no mesmo período, a cobertura desse valor exigirá aportes crescentes ao longo dos próximos anos, já tendo aí computado tanto as contribuições patronais visando à capitalização, como alíquotas suplementares, que, no caso, se mostraram insuficientes para zerar os passivos atuariais.

Em consequência principalmente do problema previdenciário, a situação de equilíbrio nos balanços estaduais anuais que vigorara até 2014 pulou para a de “déficits orçamentários” médios anuais de cerca de R$ 22 bilhões, ocasionando, por consequência, o acúmulo de cerca de R$ 100 bilhões de atrasados na passagem de 2018 para 2019. (De volta ao Gráfico 8).

De lá para cá, atrasados continuam se acumulando no seio de negociações infrutíferas com o Tesouro Nacional, em cima de diagnósticos incapazes de dar solução adequada aos problemas. Ou seja, tudo somado, é uma “senhora” bomba por explodir à frente. Assim, até agora nada se produziu de concreto nesse particular, havendo dúvidas sobre o formato definitivo do plano de socorro concebido para atender apenas às necessidades da ação ante-crise-do-COVID-19, no que toca às despesas adicionais da área de saúde e às perdas de arrecadação, algo cuja eficácia é necessário ainda checar.

Nesses termos, no tocante aos entes subnacionais, sem atacar a rigidez dos gastos correntes em geral e sem depender de aportes oriundos de Brasília, a liberação de recursos do orçamento público para investimentos em infraestrutura (ou para outros fins) só ocorrerá quando os aportes de ativos e os efeitos de reformas, entre outras providências do tipo, forem suficientes, isto é, produzirem superávits atuariais capazes de justificar a redução de alíquotas suplementares, dentro do plano de capitalização, e/ou dentro do modelo de “transferência de vidas” do plano financeiro para o previdenciário.

Já no caso dos municípios, como a grande maioria registra superávits correntes, ganhos com reformas e aportes de ativos se traduzirão em redução de alíquotas suplementares (e maior espaço para inversão e outras despesas) quando tais ganhos forem capazes de produzir superávits atuariais nos casos examinados.

Registre-se que na última reforma e com apoio da área específica de Previdência no Executivo, o Congresso aprovou a inclusão na Carta Magna da exigência de os entes aprovarem um plano de equacionamento desses déficits para ganhar forma até 31/07/20. Ou seja, algo nas mesmas linhas do plano aqui sugerido, destinado a zerar a soma dos déficits anuais à frente, em termos de “valor presente”, com base no aporte de ativos aos RPPS e outras providências do tipo, estando os gestores sujeitos a punições em caso de descumprimento.

Entre outras novidades, e esgotadas as demais possibilidades, abriu-se a de cobrar de todos os participantes (antes era só do empregador) alíquotas extraordinárias para fechamento da conta respectiva, incluindo nova contribuição de aposentados e pensionistas que ganhem acima de um Salário Mínimo (antes era só para valores acima do teto do INSS, algo hoje ao redor de R$ 6 mil), conforme indicarem os estudos atuariais, nas leis anuais de revisão dos planos previdenciários.

Assim, os entes passaram a dispor de uma base mais sólida de sustentação jurídica para atacar um dos principais problemas na área fiscal – os elevados (e menos lembrados) déficits previdenciários do funcionalismo público.

Só que, investir mais, como dito acima, é a principal rota para aumentar a produtividade de qualquer economia, além da óbvia expansão da sua capacidade de produção, fundamentais para se crescer a taxas razoáveis no momento seguinte ao da duração da crise.

Com foco nas administrações municipais, deve-se, assim, aproveitar, em adição: 1/ a forte demanda que existe sobre os escassos recursos das agências de fomento regionais hoje inteiramente aplicados; 2/ o potencial que estas têm de mobilizar fundos hoje inertes —  como as reservas técnicas dos fundos de previdência dos entes subnacionais (inclusive de empresas públicas), fundos esses já constituídos e com ativos financeiros  totais ao redor de R$ 165 bilhões em 31.12.2018, hoje fortemente carentes de remuneração compatível com altas demandas de rentabilidade nos respectivos RPPS;  3/ sua grande capacidade de identificar oportunidades e de estruturar operações de crédito, a fim de complementar o esforço para os recursos chegarem ao máximo de empresas, tal que se mantenham e até incrementem seus programas de investimento, contribuindo para a expansão da oferta de produtos e o aumento da produtividade geral. (Quadro 2).

A coordenação da implementação dessa solução inovadora deve ser, tanto quanto possível, compartilhada pela União e pelos  Estados, estes mais próximos física e politicamente das administrações municipais, cujas instituições de inversão e fomento devem ter participação bastante ativa no processo, estimulando os municípios de cada área a participarem de programas conjuntos de investimentos na infraestrutura local, combinando o efeito da reorganização das previdências em curso com o da criação de novos fundos, mediante a captação conjunta de recursos adicionais junto às várias fontes existentes no País.

Apêndice

                  Acerca da transferência de ativos para os RPPS e de sua monetização, dentre os bens e direitos que o ente federativo poderá transferir citam-se, a título de exemplo: imóveis, royalties, ações de empresas públicas, fluxo líquido de dívida ativa, concessão para exploração de floresta estadual, direitos sobre concessões estaduais, certificados de crédito de carbono, recebíveis imobiliários (como FCVS) e créditos de financiamentos à iniciativa privada. Serão detalhados neste módulo aqueles que são considerados de maior potencial no curto prazo, quais sejam imóveis e dívida ativa.

A maioria dos entes dispõe de um grande número de imóveis, parte dos quais está sendo utilizada principalmente para o funcionamento de escolas, hospitais, postos de saúde e outras estruturas de fornecimento de serviços públicos. Outros são de uso coletivo, como estacionamentos, praças, parques e áreas de preservação permanente. Há também terrenos urbanos e rurais e imóveis residenciais e comerciais, grande parte dos quais foi recebida em pagamento de dívidas tributárias.

A maioria dos Entes tem uma recuperação muito baixa da sua dívida ativa em função de fazer exclusivamente a cobrança judicial ou de não ter uma procuradoria bem estruturada. Praticamente todos os entes têm um estoque elevado e um grande volume de novas inscrições em dívida ativa todo ano. O aporte para os RPPS do fluxo futuro líquido da dívida ativa, além do impacto financeiro, tem um grande impacto atuarial. A contabilização do ativo deve ser feita a partir de laudo com a estimativa de recebimentos futuros.

Registre-se que o aporte do fluxo futuro para os RPPS e sua securitização não modificam qualquer prerrogativa da dívida ativa do ente, pois toda cobrança continuará sobre a gestão da sua Procuradoria. Os RPPS contratarão uma instituição financeira para a securitização desses recebíveis e para a estruturação e a administração de instrumento de mercado de capitais para a venda desse ativo securitizado. Para o sucesso dessa operação é muito importante que seja implementada, de forma conjunta, a cobrança administrativa dos créditos inadimplidos, de forma a garantir um maior fluxo futuro, reduzindo os riscos de quem for adquirir os ativos e, consequentemente, os juros dessa operação.

Compra de ativos financeiros dos RPPS pelo Tesouro Nacional

As medidas propostas no item anterior têm o potencial de equilibrar atuarialmente a previdência, mas como em muitos casos não haveria liquidez de curto prazo, torna-se indispensável uma operação de compra pelo Tesouro Nacional de ativos dos RPPS dos entes.  A operação do Tesouro Nacional com os entes, por meio de negociação individualizada, estaria vinculada a um plano de redução de gastos e aumento das receitas, com metas de melhoria do resultado fiscal durante os 20 anos de vigência do acordo. De forma suplementar, o BNDES poderia comprar ativos dos RPPS que se enquadrassem no seu perfil de investimentos.

A questão que se coloca é: por que a União teria de participar da solução do problema? O setor privado não seria capaz de melhor precificar os ativos e impor as soluções mais eficientes para equacionar o problema do passivo atuarial?

Observe-se, em primeiro lugar, que o esquema proposto não exclui o setor privado, que poderá adquirir cotas do fundo, tanto diretamente, quanto indiretamente, comprando-as do governo federal. O problema é que, por falhas de mercado e dimensão dos valores envolvidos, a União terá de assumir protagonismo nesse processo.

Sobre falhas de mercado, a principal refere-se a custos de transação e garantia de direitos de propriedade. O custo de um agente privado obrigar o ente da federação a transferir alguma receita para o fundo é substancialmente mais elevado do que o custo para a União.

Por exemplo, admita-se um fundo constituído de imóveis ocupados pelo próprio Estado, cuja principal receita seja a dos alugueis que ele paga pelos imóveis que ocupa. Se os alugueis não forem pagos, o fundo não terá as receitas, não tendo recursos para distribuir para os cotistas ou para pagamento de juros, no caso de ter emitido debêntures. Se as cotas, contudo, pertencerem à União, é possível desenhar contratos em que, caso o estado não pague os alugueis devidos, os valores inadimplidos poderiam ser retidos de transferências obrigatórias, como cota-parte do FPE, royalties ou outras receitas.

Como o custo para a União executar as garantias é substancialmente menor do que o custo para os agentes do setor privado, os juros embutidos podem ser mais baixos, melhorando a situação fiscal dos entes subnacionais. Além de trazer impacto direto e positivo sobre as finanças do governo local, a participação da União, gera também uma externalidade positiva: apesar de serem entes autônomos, o risco de títulos da União e demais governos subnacionais é usualmente avaliado tendo em vista o balanço do setor público consolidado. Assim, se as finanças de um estado ou município melhoram (principalmente aqueles de maior relevância econômica, cujos desequilíbrios podem alterar o resultado agregado), todos os entes da federação se beneficiam na forma de melhor percepção de risco.

A segunda explicação para a necessidade da participação da União no processo está relacionada com o tamanho do mercado. No período 2011-2014, por exemplo, (ano mais recente para o qual a BMF-Bovespa disponibilizou as informações), o total médio anual de emissão de debêntures, notas promissórias e CRI (Certificados de Recebíveis Imobiliários) registrados na instituição foi inferior a R$ 20 bilhões, com um máximo de R$ 54 bilhões em 2011, e um mínimo de R$ 4,5 bilhões em 2014.

Somente para o Estado do Rio de Janeiro, estimou-se que, com a constituição de um fundo imobiliário, juntamente com a cessão de direitos creditórios da dívida ativa e antecipação de receitas de royalties, seria possível arrecadar cerca de R$ 65 bilhões. Claramente, o mercado de valores mobiliários brasileiro não tem como absorver volumes desse montante em curto espaço de tempo, o que torna imprescindível a preponderância da União na solução do problema.

Instrumentos para monetização dos ativos

Os ativos dos RPPS comprados pelo Tesouro Nacional seriam recebíveis futuros (a serem arrecadados nos 20 anos seguintes), estruturados sob a forma de aplicações financeiras tais como cotas de fundos de investimento regulamentados pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) ou debêntures não conversíveis em ações emitidas por securitizadoras privadas ou empresas estatais não-dependentes. O pagamento seria efetuado por intermédio de títulos públicos, que poderiam estar lastreados nessas aplicações financeiras. Dessa forma, essas operações não afetariam o resultado primário da União.

Operações similares já foram feitas no passado recente. O Estado do Rio de Janeiro, no âmbito do Programa de Reestruturação e Ajuste Fiscal, de 6/12/1999, contratou com a União operação de cessão de créditos visando à antecipação de 80% das receitas de royalties e participações especiais do petróleo até o ano de 2021. Parte dos recursos obtidos foi utilizada para quitação de dívida junto ao BNDES e CEF, e outra parcela foi destinada para a capitalização do RioPrevidência. Nesse caso, foram emitidos Certificados Financeiros do Tesouro (CFT), resgatáveis ao longo de 15 anos, destinados à capitalização do RioPrevidência.

O Estado do Paraná, em maio de 2000, cedeu à União a totalidade dos direitos de crédito de compensação financeira e royalties de energia elétrica, no período de maio de 2000 a dezembro de 2020, com o objetivo de capitalização do ParanaPrevidência e viabilizar seu equilíbrio atuarial. Tal operação foi realizada com base na Medida Provisória nº 1.985-27, de 4 de maio de 2000. O contrato teve o valor de face estimado em R$ 3,079 bilhões, ou R$ 1,175 bilhão em valor presente. Os títulos foram emitidos em várias tranches, cada uma vinculada a compensações financeiras de diferentes períodos.

Em 2001, O Tesouro Nacional, no âmbito do acordo de pagamento dos expurgos do FGTS referente aos planos Collor e Verão, permutou com o FGTS títulos do Fundo de Compensação de Variação Salarial (FCVS), que venceriam entre 2007 e 2011, no montante de cerca de R$ 6 bilhões, por Letras Financeiras do Tesouro (LFTs), com base na autorização dada pela Medida Provisória nº 2.196-3, de 24 de agosto de 2001. A permuta, ao contrário das operações com o Rio de Janeiro e Paraná, foi efetivada pelo valor de face, gerando um ganho nominal para o FGTS de R$ 4,6 bilhões. Tal operação, não obstante trouxesse inegáveis impactos nas contas públicas, não afetava o resultado primário.

Na situação atual, em vez de a União adquirir títulos diretamente dos entes da federação, iria adquirir de fundos de investimentos privados pertencentes ao respectivo ente.

Os Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios (FIDC) é uma comunhão de recursos que destina parcela acima de 50% do seu respectivo patrimônio líquido para aplicações em direitos creditórios.  No caso em questão, os FDIC podem ser um instrumento para securitizar recebíveis de dívida ativa, aluguéis, FCVS, Compensação Previdenciária, financiamentos habitacionais ou à inciativa privada, dentre outros. As cotas do FDIC podem ser adquiridas tanto pelo Tesouro Nacional quanto pelo BNDES.

Uma alternativa para a aquisição de ativos dos RPPS pelo Tesouro Nacional seria a emissão de debêntures por sociedades privadas ou estatais não dependentes. Debêntures são títulos de dívida que geram um direito de crédito ao investidor e, em alguns casos, permitem a conversão em ações. No caso em tela, recomenda-se que não haja possibilidade de conversão, pois do contrário poderia suscitar o entendimento de se estar adquirindo participação na sociedade e, portanto, poderia ser enquadrada como uma despesa primária.

Em relação aos imóveis que estão sendo utilizados pelos entes, havendo o aporte para o RPPS, o mecanismo de monetização poderia ser por intermédio da transferência para um Fundo de Investimento Imobiliário (FII), conforme prevê a Resolução nº 3922 do CMN. Este fundo alugaria os imóveis ao ente. Além de garantir um recebível para a previdência, essa medida garantiria uma gestão mais profissional dos imóveis, sem perder transparência. Em relação aos demais imóveis, o veículo de monetização também deve ser um FII ou a venda direta. O FII poderia vender suas cotas para o Tesouro Nacional ou para o BNDES.

As operações estruturadas e as contas públicas

Nas seções anteriores vimos que estados e municípios enfrentam dois problemas interconectados, porém com particularidades específicas: crise de liquidez e forte desequilíbrio atuarial de seus regimes próprios. Vimos também que a solução para ambos os problemas passa pela transferência de bens e direitos para os RPPS que, por sua vez, criariam fundos privados, como FII ou FIDC, para administrar os ativos, inclusive monetizando-os. Vimos também que o Tesouro deverá ter participação ativa no processo, tendo em vista as falhas de mercado e a dimensão das operações, que, na prática, afastam uma participação preponderante do setor privado.

Nesta seção serão avaliados os impactos dessas operações no setor público, tendo em vista que, tanto a União, quanto Estados e Municípios, enfrentam restrições para ampliar gastos primários e/ou se endividar.

O primeiro ponto a salientar é que, por sua natureza, os fundos de investimento que acolheriam os ativos dos RPPS não são enquadráveis como entes do Setor Público Não Financeiro (SPNF), para o qual são apuradas as estatísticas das Necessidades de Financiamento do Setor Público (NFSP), enquanto a administração direta da União, os estados e municípios, bem como seus regimes próprios de previdência o são. Dessa forma, o endividamento desses fundos via, por exemplo, a emissão de debêntures, não seria computado como endividamento do setor público.

Passando ao balanço patrimonial, há apenas uma compensação entre ativos e passivos. O setor público transfere ativos para o fundo de investimento, e em troca recebe cotas desse fundo. À medida que os ativos são monetizados (via, por exemplo, securitização de recebíveis ou receitas de privatização), os fundos transferem os recursos para os Estados para quitar seu passivo atuarial. Dessa forma, ao final do processo, o balanço patrimonial do setor público indicará uma redução de ativos (imóveis, recebíveis etc.) com redução de passivo (no caso, atuarial) de mesma magnitude.

Para a União, haveria aumento dos ativos – cotas dos fundos de investimento ou debêntures – e aumento de mesma magnitude do passivo, decorrente da emissão de títulos junto ao público. É importante esclarecer que essa equivalência dependerá da expectativa de retorno das cotas ou debêntures. Isso exigirá a correta precificação dos ativos e da taxa de desconto a ser adotada.

Do ponto de vista do endividamento, como os fundos não integram o setor público, seu endividamento decorrente de emissão de debêntures ou outro instrumento de securitização não impacta a dívida dos entes subnacionais.

Para dirimir dúvidas sobre se os Estados se endividam nesse esquema, observem-se as obrigações que assumem. No caso da cessão de imóveis de uso próprio, o Estado cria a obrigação de pagar alugueis futuros pelo seu uso, mas isso é uma aquisição de serviços e não contratação de uma dívida, mesmo porque, se for de interesse, podem desocupar o imóvel e alugar outro.

Quanto aos direitos creditórios ou antecipação de royalties, os contratos preveem cessão definitiva, não havendo qualquer responsabilidade do ente cedente caso não seja possível recuperar a dívida ou se os royalties ficarem abaixo do esperado. Qualquer frustração de receitas é risco do investidor.

Dessa forma, operações que levem ao endividamento dos fundos de investimento não impactam a dívida dos governos locais.

Em relação à União, a aquisição de títulos dos fundos de investimento amplia seu endividamento bruto (pois ela terá de emitir títulos junto ao público para adquirir os títulos dos fundos), mas não afeta seu endividamento líquido, pois há aquisição de ativos financeiros de mesmo valor. No longo prazo, à medida que os ativos financeiros adquiridos tragam retorno, a União pode utilizar esses recursos para resgatar os títulos emitidos junto ao público, com a dívida pública bruta retornando ao nível anterior.

Existe ainda a possibilidade, mencionada anteriormente de órgãos como o BNDES participar do processo de aquisição de cotas ou debêntures emitidas pelos fundos. O BNDES, por exemplo, possui débitos para com o Tesouro Nacional. Em vez de quitar esses débitos imediatamente, no prazo contratualmente previsto, o Banco pode adquirir debêntures ou cotas dos fundos e, simultaneamente, reescalonar sua dívida com o Tesouro. A quitação da dívida junto ao Tesouro ocorreria, então, em fluxos coincidentes com as receitas que receber dos fundos. Se a operação se der entre os fundos e esses órgãos, o setor público não é afetado.

Em relação às variáveis de fluxo, podemos concluir que as operações sugeridas não afetam os resultados primários, nem dos Estados (ou Municípios), nem da União.

Em primeiro lugar, a despesa primária do governo local não é afetada porque os gastos com aposentadorias e pensões já estão previamente definidos, herdados do passado. O que estamos discutindo é apenas a forma de financiamento dos gastos (se com o Tesouro, BNDES ou setor privado, diretamente, ou via fundos), e não o seu nível.

Duas qualificações devem ser feitas em relação à conclusão do parágrafo anterior. Reconhecemos que há alguma discricionariedade por parte dos estados e municípios em pagar o passivo previdenciário. Como já se viu no passado, o Estado do Rio de Janeiro, por exemplo, atrasou o pagamento de aposentadorias e pensões. Trata-se de um expediente último, como forma extrema (e única opção remanescente) de controle de caixa, e que pode, momentaneamente, reduzir os gastos primários.

Entretanto, os valores devidos e não pagos terão de ser pagos via decisão judicial, que pode bloquear os bens do Estado, como já ocorreu, ou serem inscritos em “restos a pagar”. No primeiro caso, o resultado primário é sensibilizado tão logo o pagamento seja realizado. No segundo caso, claramente se trata de uma política com efeitos de curto prazo, pois esses “restos a pagar” acabarão tendo de ser pagos, aumentando as despesas primárias quando isso ocorrer. As opções, portanto, não estão entre gerar ou não gerar despesa primária, mas entre gerar despesa primária hoje ou amanhã.

O resultado primário da União tampouco é afetado pelas operações. Isso porque tanto cotas de fundos de investimento quanto debêntures são despesas financeiras, estando, portanto, fora do cômputo do resultado primário. Com isso, as metas fiscais da União – que dizem respeito somente ao resultado primário – não serão afetadas. Se o investidor for o BNDES, e não a União, a discussão sobre impacto no resultado primário torna-se prejudicada, tendo em vista o fato de o Banco não pertencer ao setor público não financeiro consolidado.

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